文、圖：財富管理投資總監辦公室
全球經濟成長良好之際，義大利的政治不確定性導致上週全球市場避險情緒一度飆升，令投資人更加緊密關注全球經濟動向，瑞銀財富管理全球首席投資總監Mark Haefele也針對市場走勢發表以下相關看法：
1、義大利疑慮提醒投資者小心市場波動性升高
義大利政治不確定性導致上週全球市場避險情緒一度飆升。歐元區股市在5月29日盤中下跌2%，而避險資產價格上漲，10年期美國公債殖利率盤中下跌16個基點。儘管憂慮情緒隨後緩解，但也提醒了投資者，即便全球經濟強勁成長帶動全球股市走高，仍應對市場波動性升高保持警覺。貿易緊張局勢繼續惡化，西班牙、土耳其和巴西的政治風險有所上升。我們建議持有逆週期頭寸，例如高評等10年期美元公債和機構債券。看跌選擇權也有助於降低短期股市掉頭向下的風險。義大利局勢凸顯多元化投資的優勢：自5月7日以來，義大利股市下10%，而全球股市上漲約1%。
要點：我們繼續加碼全球股票，但建議投資者在投資組合中加入逆週期頭寸。我們加碼10年期美國公債。
2、歐洲央行結束量化寬鬆的基礎更為紮實。
儘管義大利的政治危機備受關注，讓人回想起2011年歐元區債務危機，但該地區的通膨數據表明經濟仍在復甦軌道。5月份歐元區整體通膨率為1.9%，與歐洲央行的目標相符，也是一年多以來的最快增速。油價較上年同期上漲6.1%，是推高整體通膨的最主要因素。核心通膨率也從0.7%攀升至1.1%。儘管近期的採購經理人指數(PMI)疲軟，但「硬」數據令人鼓舞。近期歐元區房價錄得自2006年以來的最大年化漲幅，失業率持續下降。我們認為這種環境為歐洲央行在年底前結束債券購買計畫打下更為堅實的基礎。
要點：歐元區貨幣政策逐步正常化將導致債券殖利率上升，我們減碼高評等債券，也減碼歐元高收益債券。
3、中國A股入摩只是開始。
美國與中國之間的貿易緊張局勢在上週升溫，美國宣佈對500億美元的中國出口商品加徵關稅。不過，MSCI明晟將中國境內A股納入其基準指數，顯示對中國股市的認可。這是中國融入全球資本市場的重要一步，並將帶來一系列正面影響。此舉將使A股市場在未來3-5年吸引約3500億美元資金流入，並可能推動中國繼續推進人民幣國際化、進一步開放國內資本市場。A股加入MSCI也有助於降低中國股市的波動性，因A股主要由國內散戶投資者主導，其投資決策經常會加劇市場價格波動，而A股入摩將推動機構投資者所占比重逐漸上升。
要點：投資者可以考慮投資中國消費和醫療保健類股，以便獲益於A股入摩帶來的資金驅動行情。這兩類股還具有獲利成長穩定、回報高、現金流和股息殖利率穩健的優點。
關注焦點
資金撤出新興市場股票。據EPFR數據，上週投資者從新興市場股票基金撤出20億美元，這是自2016年12月以來最大的資金流出規模。
資金離歐入美。過去四週以來，美國股票基金吸引了230億美元的資金淨流入，而過去三個月歐元區股票基金贖回總額達290億美元。
深度觀察
不確定性彌漫之際聚焦基本面
義大利民粹主義政黨五星運動和北方聯盟(Lega)上週終於組建了聯合政府，但談判中的迂回曲折令風險資產走勢極為震盪。5月29日，義大利兩年期公債殖利率飆升184個基點，這是自1982年10月美債殖利率跳升146個基點以來，G7中同年期公債殖利率單日最大漲幅。避險情緒蔓延至其他市場，義大利、歐元區和美國股市均告下跌，歐元貶值，避險資產美債價格上漲。
市場現已恢復平靜。義大利股市扳回上週的跌幅，目前兩年債殖利率較上週的高點回落200個基點。但此一行情劇烈起伏印證了我們的觀點，即波動性已捲土重來。現在，市場關注焦點很可能會轉移到聯合政府的政策議程上，且不確定因素將繼續籠罩市場。我們現在對最受影響的資產－義大利政府債券、歐元高收益債和歐元本身，進行以下評估：
義大利公債的拋售似乎有些過度。 義大利的基本財政盈餘佔國內生產總值(GDP)的1.9%，在支付利息之後，還有餘裕逐年小幅償還債務。在未來18個月裡，僅有16%的政府債券需要借新還舊。目前，新債的加權平均成本約為2%，低於這段時間到期債券約3%的平均票息。這意味著該國在再融資時將可節省利息成本。經過漫長的談判之後，儘管新政府的財政政策有待觀察，但總統已委任一名技術型官員(technocrat)來擔任財長。兩年期公債殖利率的走勢與不到2%的預期違約率並不匹配，這意味著此區域的殖利率曲線可能最具吸引力。
目前歐洲高收益債可能表現欠佳。在最近的拋售中，義大利公司債券相對較為穩健，這在一定程度上反映了市場認為貨幣重定價的風險(redenomination risk)降低，歐洲央行的持續買入也提供了一定的支持。上週，多數義大利公司債的殖利率漲幅都小於同期限的政府債券，這可能無法持續下去。鑒於義大利債券發行人約佔歐元區高收益指數的17%，但僅佔歐元區投資級債券市場的5%，隨著塵埃落定，歐元區高收益債可能表現不佳。
或許有更好的時點來買入歐元。 我們看好歐元的長期走勢，未來12個月歐元兌美元的目標價在1.30。不過，歐元兌美元恢復穩定升值還需滿足四個條件：首先，義大利的政治透明度增強；第二，經濟數據更加穩健；第三，歐洲央行需要確認其退出量化寬鬆計畫的意圖；最後，美債殖利率保持在近期的區間內。我們預計，這些條件有望在今年年內實現：五星運動和北方聯盟兩黨領袖均表示有意繼續留在歐元區，穩固的全球經濟成長也對歐元區出口形成支持，而5月份歐元區通膨上升也有助於增強政策制定者的信心。我們認為將有更好的時點做多日圓或加幣兌美元，或買入挪威克朗兌歐元。
總體而言，我們認為義大利政治不確定性進一步蔓延的風險相對有限，在全球經濟成長良好之際，我們仍對全球股市持正面立場。不過，隨著波動性加劇，多元化投資於多個經濟體、對風險較高的信用債部位作出限制、持有下行保護和逆週期頭寸相當重要。
結論
上週，義大利的政治不確定性在義大利和全球市場引發避險熱潮。新的民粹主義聯合政府已經組建，市場也已恢復平靜，但政策不確定性依然存在，波動性也揮之不去。我們認為，義大利公債跌勢有似乎有些過度；目前歐洲高收益債可能表現不佳，但現在買入歐元還為時尚早。
瑞銀財富管理全球首席投資總監Mark H. Haefele
Mark Haefele現任瑞銀財富管理全球首席投資總監，並為瑞銀全球投資委員會成員之一，負責監督約2兆美元資產投資策略。他於2011年即瑞銀財富管理投資總監辦公室(CIO)成立當年加入瑞銀，任CIO投資主管。
加入瑞銀前，Haefele是Sonic Capital聯合創始人及聯席基金經理。他也曾於Matrix Capital Management擔任董事總經理。此前Haefele於哈佛大學擔任講師及代理院長。他經常在CNBC、彭博、《華爾街日報》與台灣工商時報等全球知名財經媒體發表文章及評論。他還是瑞銀退休基金(Pension Fund of UBS)基金會董事局成員。
Haefele擁有普林斯頓大學學士學位及哈佛大學碩士和博士學位。他也獲選傅爾布萊特學者(Fulbright Scholar)，取得澳洲國立大學碩士學位。
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